中國基建不同時期資金來源分析

從統計局的口徑看，投向基建的資金來源主要有國家預算內資金、國內貸款、自籌資金、利用外資、其他資金五類。以2020年的數據看，占比最大的為自籌資金，比例為55%，其次為國家預算內資金，占比21%，國內貸款占比13%，其他資金占比11%，利用外資金占比0.2%。

據中研普華研究院撰寫的《2023-2028年中國新基建行業市場競爭格局與發展前景預測報告》分析，從各項資金占比的變動趨勢來看，1)預算內資金占比由2004年的9.85%提升至2020年的21.12%，特別是在2014年后加速提升，預計主要系2014年預算法改革后，所有政府債務均需要納入預算內進行管理。2)國內貸款占比自2004年的34.66%逐步下降至2020年的13.36%，預計主要和城投融資方式逐漸多元化，以及社會資本參與投資基建有關。此外在實際中，有時投資主體(如城投公司等)的資金來源是貸款，但并沒有以國內貸款來統計，而是計入了自籌資金，因此整體上投入基建的貸款占比可能被低估。3)自籌資金：主要包括企事業單位自有資金、股東投入資金、借入資金等幾類。這部分主要是依靠城投融資投入。自2008年四萬億以后城投大幅擴張，自籌資金在基建中的占比逐漸走高。而2015年后，由于地方融資平臺開始受到監管，自籌資金占比開始出現下降。4)其他資金：包括社會集資、個人資金、無償捐贈的資金及其他單位撥入的資金等。

1、建國-1993年：投融資主要依靠中央政府財政

在改革開放之前，我國長期處于計劃經濟體制，所有的基建項目全部納入國家統一計劃，以國家行政投資方式為主，中央政府是唯一的投資主體。國家不僅決定關系國民經濟結構的新建項目的決策，對于所有項目的改建擴建、更新等也全部包攬，各地政府和實際使用基建的單位沒有自主投資決策權。此時來自中央的預算撥款是投資資金的主要來源，項目的虧損由國家財政予以補助。

2、1994-2013：城投逐漸成為主力，隱債風險積累

分稅制改革后，地方城投平臺應運而生。1994年實行分稅制改革以后，中央部分事權下放地方，各地龐大基建投資逐步交由地方政府承擔。但地方政府融資渠道十分有限，且不能直接向銀行借貸或者發行債券，因此在基建投資訴求強烈與財政資金短缺的雙重壓力下，地方融資平臺應運而生。最初，城投平臺規模較小，發展較為緩慢。1998年亞洲金融危機爆發，國家對于基建投資穩定經濟的需求短期內較強，城投平臺發展迎來了第一次重要機遇。1998年國家開發銀行與蕪湖建投進行"打捆貸款"的試點合作大獲成功，隨后"蕪湖模式"以及和蕪湖建投類似的城投平臺在全國各地推廣開來。

2008年四萬億推出，城投平臺正式成為基建主力。2008年四季度為應對次貸危機推出的四萬億投資是以政府主導的基建、市政類項目為主，在轉移支付的過程中，需要地方政府配套融資，項目投資落實缺乏快速有效渠道。2009年3月，央行和銀監會聯合提出："支持有條件的地方政府組建投融資平臺，發行企業債、中期票據等融資工具，拓寬中央政府投資項目的配套資金融資渠道。"地方融資平臺開始井噴式出現，基建貸款迅速落實，城投債發行規模明顯增長，2009年全年發行規模1896億元，超過歷史之和，地方政府運用融資平臺逐步成為支持基建的重要力量。隨后城投平臺監管也有收緊，但整體仍保持大幅擴張的趨勢，對基建投資形成了主要的支撐。

這一階段城投平臺借助貸款、城投債、非標等多種形式大規模擴張，隱性負債風險逐漸累積。在2009年-2010年時期，城投平臺主要是依靠貸款及城投債來擴張負債，2010年起中央也出臺了一些文件來約束城投負債的過快增長，主要包括清理不規范的平臺、限制銀行貸款、清理BT融資等方面。隨著監管的趨嚴，貸款、債券等渠道受限，信托、券商、基金資管等影子銀行渠道快速膨脹，繞過監管來為城投補充資金。地方城投平臺一大特點便是依靠地方政府信用進行超額融資、超額投資，而銀行等金融機構因為地方融資平臺背靠地方政府信用，所以愿意超出其資產負債表能力、超額為其融資。地方融資平臺超出其自身資產負債表能力的投融資導致多年以來積累了較大的隱性負債，且游離在預算體系之外，中央無法切實掌握地方政府的債務規模和投向，為了防范地方政府債務可能存在的風險，中央決定對現有地方政府舉債機制進行改革。

3、2014-2017年：頂層設計開正門，PPP爆發式增長

43號文與新預算法構建地方債務改革的頂層設計。2014年以來，財政部推動修訂預算法、提請國務院印發《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》(國發〔2014〕43號)，從頂層設計層面構建了地方政府債務管理的法律制度框架。其中43號文規定，明確：第一、政府和企業責任，政府債務不得通過企業舉借，企業債務不得推給政府償還，切實做到誰借誰還、風險自擔。實質切斷了融資平臺與地方政府的直接聯系，限制了這些融資平臺公司的新增融資能力。第二、地方政府可以發行債券舉債，但必須向上級政府報備、接受監督。意即地方政府可以負債，但不要通過融資平臺違規在體外負債，要在上級政府監督范圍內負債。第三點便是大力推廣PPP。意即如若政府財政收入、土地收入、政府債券都不能滿足基建投資，可以與社會資本合作，依靠后者的資本實力來完成投融資。此外從2015年1月1日起實施的新修訂的《中華人民共和國預算法》規定，除發行地方政府債券外，地方政府及其所屬部門不得以任何方式舉借債務，所有政府債務必須全部納入預算管理，接受人大監督。

PPP投資規模大幅擴張，粗放增長引來監管。PPP的推廣的初衷是好的，該模式提供一種新的合法融資渠道，在融資平臺被嚴格限制后，地方政府融資能力也將明顯下降，但基建民生支出相對剛性，可以通過引入社會資本補充部分資金，同時可以發揮市場在資源配置中的地位，有望大幅提升基礎設施和公共服務的效率和品質。在政策支持下，PPP項目實現爆發式增長。財政部PPP項目庫數據顯示，到2016年底PPP入庫額已達到13.5萬億，投資個數達1.13萬個。同時據明樹數據顯示，2016年全國PPP項目成交總額3.23萬億元，是2015年的3.4倍，2014年的22倍，2016年成為PPP模式爆發年。但與此同時，PPP操作也暴露出諸多隱患，例如：地方政府大量采用政府購買服務方式替代合規PPP方式以逃避"兩個評價"等規范程序、PPP資本金融資杠桿幅度過大、政府付費與項目績效脫鉤導致存在剛性兌付變相增加地方政府債務、國企央企市占率居高不下導致民企參與度始終偏低等。這些隱患也直接導致了2017年以來的系列PPP規范政策。

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