一、市場現狀：一級市場高景氣與結構優化并行
2025年上半年，中國債券市場延續擴容態勢，一級市場保持高景氣。信用債與利率債協同發力，成為穩定市場預期、保障重點領域融資的“壓艙石”。據大公國際數據，上半年信用債發行數量達11077只，發行規模10.16萬億元，同比分別增長6.75%和4.39%。從行業結構看，石油石化、機械設備、電子、公用事業、商貿零售、汽車等行業發債活躍，反映出資本市場對實體經濟關鍵領域的支持力度不斷提升。
據中研普華產業研究院的《2025-2030年債券行業深度分析及投資戰略研究報告》分析，利率債供給顯著加碼，國債、地方債與政策性金融債發行節奏錯位，增強資金對各階段經濟工作的匹配度。據渤海證券固收團隊測算，上半年利率債發行規模和凈融資規模均大幅超過去年同期，其中國債凈融資規模接近3.4萬億元，約為2024年同期的2倍。地方債則于一季度集中放量，政策性金融債保持平穩節奏，為重點工程和補短板項目提供穩定資金來源。
二、專項債與科創債：精準支持實體經濟的新引擎
1. 專項債發行規模增長與投向拓寬
2025年上半年，專項債作為地方政府債券中的重要品種，在拉動有效投資方面發揮關鍵作用。據統計，各地發行新增專項債規模約21607億元，較2024年上半年的14935億元增長約44.7%。專項債投向進一步擴圍，涵蓋市政基礎設施、綠色低碳轉型、公共服務、現代物流及高端制造業等領域，直接帶動大量在建項目和新開工項目啟動。
值得注意的是，專項債用途創新嘗試不斷。例如，北京市發行100億元專項債用于“政府投資引導基金”，這是全國首次將專項債資金投向政府投資引導基金，旨在通過財政資金杠桿撬動社會資本，帶動地方產業升級。此外，專項債還用于消化地方政府拖欠企業賬款、土地儲備等領域，改善企業現金流，暢通經濟循環。
2. 科創債快速發展，服務“新質生產力”培育
科創債作為政策引導的重要品種，在2025年上半年實現快速發展。多地加大對科技型企業的支持力度，鼓勵發行科創債用于高端制造、新能源等前沿領域。機構人士表示，這一趨勢不僅為科技企業打開直接融資渠道，也體現出資本市場服務“新質生產力”培育的積極信號。
三、市場波動：告別單邊牛市，步入高波動震蕩階段
在內外部分擾動交織的背景下，2025年上半年債市整體告別過去幾年的單邊牛市，步入高波動震蕩格局。從走勢節奏來看，3月17日成為上半年債市的分水嶺。年初至3月中旬，受經濟數據超預期、政策預期修正以及資金面收斂等多因素共振影響，債市收益率出現一波明顯上行。其中，10年期國債收益率從年初低點約1.6%升至1.9%，累計上行30個基點;同期，1年期國債收益率從1.06%上行至1.59%，上行幅度達52個基點，收益率曲線顯著呈現“熊平”態勢。
推動收益率上行的核心因素包括：年初資金利率中樞明顯高于前期水平，債券票息無法覆蓋資金成本，機構被動降杠桿;科技資產重估帶動股市強勢上漲，資金從債市流出，打壓做多情緒。然而，自3月中旬起，債市迎來階段性修復，收益率震蕩下行。截至7月4日，10年期國債收益率回落至1.64%，較3月中旬高點下行26個基點;1年期國債收益率則下行23個基點，收益率曲線重新轉為“牛平”。多項寬松政策接連落地成為債市反彈的主要推動力，包括美國推出“對等關稅”政策后避險情緒升溫、A股遭遇關稅擾動后大幅調整增配債券避險資產、資金面持續寬松等。
四、未來趨勢：震蕩為主基調，結構性機會凸顯
據中研普華產業研究院的《2025-2030年債券行業深度分析及投資戰略研究報告》分析預測
1. 下半年市場展望：多空力量較均衡，震蕩中不乏機遇
展望下半年，債券市場在內外多種因素交織的影響下，趨勢性機會還不明朗，震蕩仍為主基調。多家機構預計，三季度為債市交易的重要窗口，而隨著“寬信用”政策發力與供給壓力上升，四季度波動性或加劇，利率走勢料將呈“先下后上”態勢。
具體來看，三季度尤其是7月具備較高勝率，是相對積極的配置窗口。但8月至10月擾動因素將有所增多，尤其“寬信用”政策效果逐步顯現，疊加政府債券供給顯著抬升，將對利率形成上行壓力。華創證券首席固收分析師周冠南表示，下半年10年期國債收益率的波動區間在1.5%到1.8%。臨近年底，市場或將再次提前布局下一年寬松預期，收益率下行概率重新放大。
2. 投資策略建議：維持“久期+波段”策略，關注結構性機會
在投資策略上，多家機構建議維持“久期+波段”策略，同時注重細分市場機會。利率債方面，建議采取“啞鈴”配置，即以短久期和長久期債券為主，并聚焦活躍券的階段性交易機會。此外，目前利率曲線較平，市場杠桿率處于低位，波段機會相對充足。
在信用債方面，建議結合資金寬松背景，采用中短端套息策略，關注信用債ETF及科創債ETF帶來的結構性機會。在城投債市場，票息策略仍具吸引力。一方面可拉長久期獲取高票息，推薦關注中部地區、山東、新疆等區域城投債;另一方面可下沉策略，發掘短久期尾部券和私募債的收益機會，重點關注貴州、云南、廣西等化債重點省份的2年以內期限品種。
五、挑戰與機遇：寬信用政策與市場波動的雙重考驗
1. 挑戰：寬信用政策推進與供給壓力上升
隨著“寬信用”政策持續推進及利率債供給回升，市場或面臨階段性波動加劇的考驗。政策方面，專項債發行規模增長、投向領域拓寬，對于穩增長、促投資、惠民生等方面具有重要意義，但也可能帶來資金面變化、市場情緒和預期的影響。此外，監管方面對“資金空轉”加強關注及匯率波動影響，也可能對債市產生一定壓力。
2. 機遇：三季度配置窗口期與結構性機會
盡管面臨諸多挑戰，但下半年債券市場仍不乏機遇。三季度為相對友好的債券配置窗口期，市場情緒逐步修復，收益率整體處于下行通道。此外，科創債等新品種有望在下半年迎來更多供給，為投資者提供結構性機會。在信用債方面，票息價值具備確定性，且信用風險整體可控，可通過關注流動性利好領域和波段交易機會獲取收益。
六、結語：在震蕩中把握結構性機遇
2025年上半年，中國債券市場在擴容提速與高波動并行中展現出強大的韌性與活力。一級市場高景氣態勢延續，信用債與利率債協同發力，專項債與科創債等工具加快落地，精準支持實體經濟重點領域。與此同時，債市告別單邊牛市，步入高波動震蕩階段，市場多空力量較均衡，震蕩為主基調。
展望下半年，債券市場仍面臨寬信用政策推進、利率債供給回升等挑戰，但三季度配置窗口期及結構性機會仍值得關注。投資者需在震蕩中把握結構性機遇，靈活調整投資策略，以應對市場變化。
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